“供应链”一词内涵丰富，这导致相关统计口径、界定的标准纷繁复杂，我们认为在对DHL正式讨论前，明确本文的行业边界是必要的。
“供应链”是宽口径名词：国家标准《物流术语》将“供应链”定义为生产与流通过程中所涉及将产品或服务提供给最终用户的上游与下游企业所形成的网链结构，因此“供应链”的含义容纳了企业生产经营中的大部分业务活动，是一个宽口径的名词。
本文在探讨DHL供应链时基于数据的可得性是合同物流口径：合同物流指的是企业通过与专业物流公司签订合同，将物流业务外包出去，从而聚焦于自己的核心竞争力，这是to B供应链服务的典型模式，业务通常体现为一个个的客户案例的形式。合同物流是相对较窄的口径，鉴于海外公司供应链业务部门常以合同物流口径进行市占率测算，本文主要基于合同物流口径讨论供应链物流。
全球供应链物流市场大而分散
根据Transport Intelligence的数据，2019年全球供应链物流市场规模2,279亿欧元，分区域看，美国、欧洲、亚太地区是主要市场，2019年市场规模分别为667/749/783亿欧元，占总市场比重为29%/33%/34%。增速方面，全球供应链物流市场近五年复合增速为5.3%，其中亚太、中东和非洲增长快于整体，近5年CAGR分别为7.1%和9.3%，占比逐步提升。
DHL：全球三大国际物流公司
DHL与UPS、FedEx并称为全球三大国际物流公司，公司创立于1969年，2002 年成为德国邮政全资子公司，之后德国邮政决定统一使用DHL作为自己的品牌。
目前DHL共有五块业务：邮政与包裹，全球快递服务，全球货代及货运，供应链业务，电商物流。
从收入端来看：公司营收结构均衡，以2020年为例，DHL收入约668.1亿欧元，其中全球快递/邮政和包裹/全球货运与货代/供应链业务/电商物流分别占比为28%/24%/23%/18%/7%。
从盈利端来看：快递业务是EBIT主要来源，占比约50%，而供应链业务贡献了EBIT约8%。
2019年DHL供应链营收规模达到134.4亿欧元(2020年由于疫情影响下滑至125.4亿欧元)，根据Transport Intelligence的数据，2019年DHL全球供应链物流市占率达5.9%(第二名市占率为2.4%)，是全球最大的供应链物流服务商。DHL供应链业务覆盖全球超50个国家，网点数约1,500，自有及租赁仓库面积达1,170万平方米。
DHL为客户提供全流程的供应链物流服务。公司业务范围覆盖原料、入厂、制造、仓储、交付、售后服务等全业务流程，为客户提供包含各种物流服务组合的整套解决方案。
从业务领域来分，目前DHL供应链主要聚焦于零售、消费者产品、汽车、科技、生物科学和医疗保健、工程制造等六大行业，2020年营收分别占比28%、23%、13%、13%、10%、5%。
从服务类型来看，DHL的供应链收入可划分为仓储服务、运输服务、增值服务(提供关键解决方案，收入类似咨询费)，2019财年分别占比56%、37%、7%(2020年公司未拆解详细数据)。
在需求端，上世纪80年代，经济全球化的初始红利逐渐散去，经济增速放缓、供应链跟随着更加复杂的新经济产业而崛起。以美国为例，1980年代美国GDP增速换挡，同时以计算机和电子产品为代表的高附加值的科技产业开始崛起。这使得传统产业开始注重精细化管理，叠加新经济供应链的复杂性，共同推动了合同物流的兴起;
在供给端，1980年代美国放松运输管制、物流行业竞争加剧使得物流企业开始寻求能够增厚ROIC的业务。物流企业开始覆盖供应链环节上的更多部分，并提供额外的咨询和方案定制服务;
作为领先的全球物流企业，DHL是第一批从事供应链合同物流的企业之一，自1990年代初开始为客户提供额外的附加服务，包括仓储、咨询、方案设计服务，进而出现了供应链全链条的长期合同物流服务。
在收购DHL前，德国邮政的供应链业务主要由丹沙货运公司运营，同时使用Danzas Solutions作为运营时的品牌。此时供应链业务并未成为单独的部门，招股书显示，1999年德国邮政供应链业务收入约为10.8亿欧元;在2002年德国邮政实现对DHL全资控股后，将供应链业务名称更换为DHL Solution，并开始披露业务数据。
2005年前小规模收购促成稳步增长，内生增长主要来自通讯、电子板块。2001年-2005年公司供应链业务营业收入复合增速11.1%，2005年达到了22.4亿欧元，其中通讯、电子板块实现了15.0%的复合增长，是增长的主要来源。公司2005年收购了KarstadtQuelle’s logistics business，带来了快消、纺服时尚部门的增长(当年增速24.2%)。
总结而言，我们认为DHL更具有国际化的基因：DHL刚开始从事的快递是高利润率的业务，但是与身处美国的另外两大巨头FedEx、UPS相比，DHL所处的德国快递市场规模较小，因此DHL的综合化、国际化业务的需求相对更强，同时身处市场化改革的德国邮政也指定了通过外延收并购扩张的战略。明确的战略+资本优势使其能够完成收购Exel这样的大规模资本运作。
DHL在收购Exel不久后就经历了2008/2009年的经济波动，从2010年后业务开始逐步恢复，虽然如上文所述，DHL在收入端只是低个位数的复合增速，但是供应链业务的利润率却一直在提升，EBIT利润率从2010年的1.8%提升至2019年的6.8%，扣除掉出售DHL中国供应链业务和一次性的损益后，2019年的EBIT利润率为4.1%。
我们认为DHL在整合Exel后将业务做了标准化、数字化，并通过不断积累行业的Know-how铸深自己的护城河，也提升了自己的利润率：
标准化模式增强定制化业务可拓展性。虽然供应链业务具有定制化特点，客户需求各有差异，但通过将业务流程标准化、流程化、模块化，DHL增强了自身供应链业务的可拓展性。目前DHL供应链服务业务的流程为，将客户按照行业和规模进行划分，并将客户的需求模块化为下图所示的标准流程，客户在确定自身的需求后，将由专门的行业专家进行服务，在模块化的基础上进行“再次定制”，在不断积累客户资源的过程中也不断完善自身的标准化流程，从而使得供应链服务具备一定的规模优势。
通过数字化赋能实现降本增效。DHL供应链重视通过数字化为客户赋能，由于To B端供应链数据更加庞杂、时效要求更高，所以更加适合被数字化，DHL在自动化设备和数字化平台上做了大力投入，并将自己的标准化流程通过自动化设备和数字化平台实现，让客户可以有端到端的完全可视性的把控，也帮助DHL实现了一定程度的降本增效。
通过不断积累行业的Know-how铸深自己的护城河。行业Know-how是供应链物流的核心竞争力，这种Know-how包括对所服务客户的生产关系、供需关系的理解，从而为客户提供最优的供应链解决方案，这种核心竞争力来源于长期深耕某一行业带来的经验积累+产业资源的积累。我们认为积累并输出自身专业的行业经验是供应链物流和传统物流的本质区别。例如DHL有将近一半的业务是来自零售和快消品，而每一年新拿到的合约中零售和快消品占大多数。
我们以DHL供应链在英国巧克力业的两个实际案例来阐述DHL的核心能力。
物流能力制约瑞士莲在英国的销售。瑞士莲是总部在瑞士的高端巧克力生产商，其在英国中部有一个工厂生产手工巧克力(需温控)，仓储、分拣由五个分散的仓库完成。随着销售的增长，瑞士莲发现自己的仓储能力无法达到要求，结合自身的业务发展，其主要面临三个挑战：
统一：瑞士莲希望能够将五个仓库集中为一个，同时还能够同时承担仓储、联合包装、电商订单的任务，并且所有的信息都要集中在一个IT系统中;
可拓展：仓库的面积能够在未来扩大，以满足今后销量的进一步增长;
高标准：为了保证手工巧克力的品质，仓库必须保证恒温，同时对于湿度和卫生质量有很高的要求。
DHL用定制共享仓解决客户难题，提供高难度的全程恒温物流。在于客户深度沟通后，DHL为客户提供了如下解决方案：
定制共享仓：DHL为客户提供了一个大型的共享仓，使得仓储面积能够在未来扩容以满足客户需求，在仓库中还可以同时执行联合包装、电商订单等操作。
全程恒温：DHL为此投资了一套先进的温控系统，能够全程保障仓库的恒温和湿度水平，DHL认为其提供的这种全程温度、湿度控制的服务是其他物流公司难以实现的。
信息系统：DHL为客户提供了供应链信息系统，使得包括车辆追踪、订单管理、温控、电商、库存管理等一系列供应链环节都被集中到统一的系统中。
这个定制化的项目使得DHL获得了瑞士莲在英国全部的仓储、联合包装、运输业务，同时一次性8年的长期合同也保障了客户的稳定性。
经验和Know-how的积累让DHL可以复制自己的解决方案至其他类似生产商。健达在英国的包装巧克力增长迅速，希望能够引入一个一体化的供应链服务商来优化成本，其中最重要的环节就是希望将仓储、包装进行合并，其中包装环节的要求较为严格，需要保证无尘，同时对设备及员工操作(如不沾染指纹)等有一定的要求，需要定制化开发解决方案。DHL为客户提供了高标准的无尘、温控仓，在仓库内使用最先进的包装设备提供包装服务。同时通过子公司Tag延展到了包装的设计环节，这使得设计的时候可以考虑到后续的包装环节，形成了协同。根据公司官网披露，通过以上种种定制化服务，DHL为健达的包装、分拣等全流程节约了15%的成本。
定制化服务同样存在一定的规模优势：1)为瑞士莲提供的共享仓是客户资源规模优势的体现;2)即使客户业务有所不同，但我们看到调研客户后，定制食品级高标准仓的业务内核是一致的;3)定制信息化系统是具备规模优势的。
行业洞察极为关键：我们认为定制过程，反映的就是对于客户生产关系的理解。比如对于巧克力这一品类的仓储条件的理解、行业相关的Know-how等等，这些行业洞察使得公司能够迅速领会客户的需求，从而更好地为客户实现降本增效。
DHL供应链业务EBIT利润率较低。DHL供应链业务的利润率过去10年的平均值为3.5%，低于公司总体水平5.1%，以2020年为例，DHL供应链业务的EBIT利润率为3.4%，而DHL总体EBIT利润率为7.3%(其中全球快递/邮政与包裹的EBIT率分别为14.4%/9.7%)。
但DHL供应链业务ROE不低。过去10年DHL供应链业务ROE平均值为14.1%，虽然仍低于快递/邮政与包裹业务(过去十年ROE分别为23.0%/49.7%)，但从杜邦分析的角度拆解，快递/邮政与包裹业务的ROE高更多是在于利润率是供应链业务得3-4倍，而从资产周转的角度，供应链业务(过去十年平均2.2次)略低于邮政与包裹(过去十年平均2.6次)，而明显快于快递业务(1.3次)。
在未被顺丰收购前的DHL中国供应链业务也呈现出类似的特点，根据顺丰公司的公告，2017年敦豪香港和敦豪北京(DHL中国供应链业务运营主体)EBIT利润率为7.3%，ROE为22.8%。
我们认为DHL供应链业务利润率低的原因在于(我们将DHL供应链与海晨股份做比较，海晨股份2019年EBIT利润率为16%)：
人工成本占比大：我们将DHL供应链与海晨股份做比较，以2019年为例，DHL供应链人均创收(收入/员工人数)约为67万元 v.s. 海晨股份72万元;DHL供应链员工的每年人均成本达到27万元(约3.5万欧元)v.s. 海晨股份12万元。因此DHL供应链人员成本占收入比重达到40.3% v.s. 海晨16.9%。2014-2019年间DHL供应链人员成本占收入比重提升了7.3ppt(从2014年33.0%提升至2019年40.3%，主要是人数增长导致)，人均创收从约78万元下降至67万元。
资产较重，外包更少：从集团来看， 2020年DHL资产负债表中土地房产、工厂和设备占总资产40%，主要是物流仓库、车辆和设备等，资产较重。虽然DHL供应链并未拆分部分的资产负债表，但以2020财年为例，DHL供应链业务的折旧摊销费用达到8.5亿元，是集团总折旧摊销费用的22%(而同时DHL供应链收入是总营收的19%)，这或表明供应链业务资产也相对较重。从另外一方面来看，2019年外购服务的成本(主要是外包出去的物流服务)占收入比重为44.1% v.s. 海晨股份外购服务成本占比55.3%(海晨股份60%的仓储是租赁的，90%的运力是外包的)，这也说明DHL供应链更多采用了自营而非外包，因此资产更重，2019年DHL供应链的折旧占收入比重达到了6.7% v.s. 海晨股份3.3%。
业务更加全面和繁杂：相比海晨股份而言，DHL提供更加全面的服务，海晨更多聚焦于国内高毛利的仓储和增值服务，而DHL的供应链会经营跨国的业务，例如在解决方案中提供全程供应链物流业务(包括利润率高的和利润率低的业务)，在一定程度上或影响营业利润率。
为什么供应链业务ROE水平不低?如前文所述，ROE不低的原因主要是在于资产周转更快。而资产周转更快的关键在于增值服务更加丰富，举例而言(由于DHL没有公布详细数据，我们以海晨股份的例子来说明)，一个高标仓如果只是储存的功能，收费大约是1元/平米/天，但海晨股份给客户提供的是入场物流、备品备件分拨物流等服务，货物在仓库当中的增值服务较多(例如质检、贴标签、拆件、拼件等)，周转非常之快，从海晨股份的仓库坪效来看，它2019年可以做到2.7元/平米/天，因此在几乎同样的一个资产上海晨实现了2.7倍于普通仓库的资产周转率。
20世纪80年代全球的产业升级带来了供应链物流的大发展。而中国正在产业升级过程中，我们认为未来供应链物流或大有可为
中国产业升级趋势明显：1999-2020年间我国制造业中劳动密集型产业占比下降7.8ppt至22.8%，资本密集型产业增加5.8ppt至40.0%，技术密集型小幅上升2ppt至37.3%。进一步细分行业来看，中国制造业分行业的占比结构也在发生变化，其中金属加工年均占比提升0.21%，计算机通信和电子设备年均占比提升0.19%，汽车年均占比提升0.17%。
技术密集和资本密集型产业对供应链要求更高，倒逼行业转型。占比持续提升的行业如汽车、电子通信设备等，制造工艺复杂且所需原材料种类繁多(以汽车为例，通常一辆汽车大约由2万个零件组成)，供应链管理的难度可想而知。因此在产业升级的进程中，B2B供应链物流必然需要跟随产业升级而升级。
工业企业利润率承压或也将加快供应链物流发展：同时随着制造业的发展，生产企业的利润来源逐步从第一利润源(低人工和材料成本，但成本上行压力大)和第二利润源(扩大市场规模，抢占市占率，但边际投入产出更低)转向第三利润源(物流)。根据国家统计局的数据，近10年中国工业企业的利润承压，2019年中国工业企业营业收入利润率为6.2%，较2010年下滑了1.1ppt。而供应链物流不是成本项，而是效率协同项，因此供应链物流或给企业利润率带来一定的积极作用。
全球供应链合同物流市场虽然分散，但仍然呈现向龙头集中的特点。根据Transport Intelligence的数据，全球供应链物流CR5从2001年9.3%上升至2007年的12.1%，而后基本上维持在14% - 16%之间(2008年Transport Intelligence修改了市场规模统计口径导致2008年前后CR5不可比)。虽然市场整体竞争格局分散，但是我们依然可以看出市场份额是在逐步向龙头集中。
我们认为供应链物流的龙头企业在1)行业Know-how的深度积累，2)数字化和科技的投入，3)可复制的标准化流程以及4)资本实力都更具备实力，能够深耕现有客户(DHL在2008年时曾披露客户合同物流续约率超过90%，此后每年均表示续约率保持高位水平)并持续开拓新客，因此能够持续抢占市场份额。
持续做大做强或仍需依靠收并购。虽然如我们上文所述，供应链物流企业可以依靠不断积累来加深自己的竞争力，但跨国和跨行业的拓展则很难能够快速实现，因此供应链物流龙头企业纷纷通过收并购的方式实现扩张，快速获得面向不同领域的各类解决方案经验。DHL真正站上全球供应链龙头是通过收购Exel实现，顺丰也通过收购了DHL中国供应链业务来增强自己的供应链业务实力。
DHL 2025年战略规划为“在数字世界中实现卓越”。德邮敦豪每5年会发布一次公司的战略规划，2025年的战略规划相较2020年的主要变化为明确了将数字化作为业务的驱动，实现核心业务的高利润、快增长。公司预计到2025年，集团将累计投资约20亿欧元用于在数字化转型上的资本开支和运营支出(2020年集团CAPEX为30亿欧元，其中投在技术设备上占比14.8%)，并且每年至少创造15亿欧元的运营效益。集团的数字化转型将聚焦于：1)技术研发，探索区块链、大数据分析、数据湖、智能自动化后台、IoT、API等技术的研发与应用，并逐步实现数字化对于核心业务发展的支持。2)优化集团和部门的IT基础设施、架构。
数字化能力是供应链企业实现差异化的必争之地。DHL发布的白皮书显示，公司选择数字化战略是基于自身业务开展中遇到的挑战，比如2020年公司供应链部门的电子商务业务的新业务增速达53%，但这一业务常面临消费者对于物流服务的更高期望、劳动力成本上涨、需求意外激增等挑战，公司认为提供差异化的创新服务是解决这些挑战的最佳手段。DHL对于科技创新与物流的见解并非是孤立的，顺丰供应链将自己定位为数字化物流供应链服务商，强调创新驱动、数字赋能，XPO专注于用先进技术为托运人提供优质服务，德迅将供应链业务的价值定义为一体化、数字化。我们认为由于供应链物流的定制化，以及为客户供应链实现降本增效是其根本目的，强调数字化赋能实现差异性是行业发展的必然方向。
我们认为国内供应链数字化赋能大有可为。根据罗戈研究《中国合同物流发展报告》[1]，目前95%的合同物流甲方认识到数字化趋势，但是业务合作过程中，对于合同物流IT能力的不满意率达到67%，国内供应链服务的数字化仍有很大提升空间。
中国物流研发投入加大：根据我们测算，中国物流整体研发投入占收入比重从2016年0.1%上升至目前的约0.4%(过去5年平均水平为0.28%)，研发投入逐步加强(中国目前研发占收入比重为美国的1/3，过去5年美国平均研发收入比为0.89%)。但中国快递行业研发投入占比近两年提升至1.3%，已经超过目前的美国快递研发投入水平，相当于美国2000年左右的水平。